Die Kursverluste bei Energie- und Rohstofftiteln haben am unteren Ende des Anleihemarktes tiefe Spuren hinterlassen. Während viele Firmen vor allem mit dem Hinauszögern der Insolvenz beschäftigt sind, kommen die Einschläge spürbar näher…

Auch für den, der keinen besonderen Wert auf die einzelnen Einstufungen von Rating-Agenturen legt, ist der Blick auf die aggregierten Beurteilungen oft aufschlussreich. Gerade in Zeiten hoher Bewertungen und zahlreicher Ausreden, warum schlechte Qualität doch gar nicht so schlecht sei, ist eine deutliche Verschlechterung der Ratings ein Warnzeichen. Die Ratings der bekannten Agenturen passen sich bekanntermaßen meistens langsamer an die Realität an, als die Kurse. Aber selbst diese übliche Verzögerung wird durch die derzeit noch stärker verzögerte Einsicht vieler Anleger in den Schatten gestellt. Außer dem Schlachtruf Zentralbank, Zentralbank fällt den meisten nicht mehr viel ein. Mit dem Argument kann man jedoch jegliche Bewertung rechtfertigen. Immerhin haben die Ratings auf diesem Wege einen temporären Gleichlauf mit den Kursen vieler Anleihen erreicht.

Die folgende Grafik Tabelle zeigt die Herauf- und Herabstufungen durch die Ratingagentur Standard & Poor’s in den letzten Jahren.

Besonders stark betroffen sind nach wie vor der Energie- und sonstige Rohstoffsektor. Beide machen einen großen Teil der angeschlagenen Anleihen aus. Von den Bonds, die als gestresst gelten, also unter einem Niveau von 50% des Nominalwertes handeln, stammen die meisten aus den genannten Sektoren. Das ist wenig überraschend, denn zahlreiche Firmen fördern soviel sie können um den Cash Flow zur Bedienung ihrer Verbindlichkeiten aufzubringen. Die Auswirkungen auf die Preise sind entsprechend. Jeder schaufelt so viel er kann, bei manchem kommt dann nur das eigenen Grab dabei heraus. Kreditausfälle sind ein zyklisches Geschäft. Der unten stehende Chart vermittelt einen Eindruck davon, wie schnell es ernst werden kann und welches Ausmaß ein etwas herberer Zyklus haben kann.

Auffällig sind die höheren Ausfallraten der High Yield Kredite (leveraged loans), die sich merklich von denen der Anleihen absetzen. Auch in anderen Teilen des Kreditmarktes wirkt sich dies entsprechend auf die Verläufe der Indizes und die Erträge der Fonds aus. Der folgende Chart zeigt die Entwicklung des US Leveraged Loan Index von S&P.  Die Jahre nach dem Crash waren sehr angenehm für viele Investoren. Seit einigen Monaten steigen die Risikoprämien, die Ausfallrisiken werden langsam wahrgenommen und der eine oder andere fragt sich vermutlich, wie man aus den teils illiquiden Positionen eigentlich wieder herauskommen soll.

Da war in der letzten Zeit nach den guten Jahren der Vergangenheit nicht mehr viel zu holen. Das darf man als generell gültigen Hinweis zur Kenntnis nehmen. Sehr gute Jahre einer Assetklasse können sich nicht endlos fortsetzten. Wird eine Anlageklasse teurer, dann sinkt die künftige Ertragserwartung. Das gilt nicht nur für Anleihen. Steigen die Aktien eines Unternehmens schneller als dessen Erträge, dann steigt die Bewertung. Leider wird dieser Punkt bei der Berichterstattung über Aktien und wohin die wohl steigen oder fallen mögen meistens vergessen.

Ein großer Teil des Kursanstieges vieler Aktien stammt in langen Bullenmärkten oft schlicht durch eine Erhöhung der Bewertung. Im englischen nennt man das P/E-Expansion. Klingt einfach besser. Der folgende Chart zeigt das bekannte zyklisch bereinigte KGV (Shiller-P/E). Man kann deutlich die Trends der Bewertung erkennen.

Die künftige Renditeerwartung sinkt durch eine Verteuerung. Auch wenn sich nicht jeder daran erinnern kann oder mag, auch einstellige Kurs-Gewinnverhältnisse sind nicht durch physikalische Gesetze ausgeschlossen. Um das zu überprüfen genügt ein Blick auf die Aktienmärkte von Ländern, die gerade in Ungnade, außer Mode oder schlichtweg in Vergessenheit geraten sind. Solange jeder sich weiterhin Tag für Tag an DAX und DOW abarbeitet, stehen die Chancen für eine breit angelegte Horizonterweiterung allerdings nicht gut.

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