Jeder kennt derartige Karten aus dem Supermarkt, mit denen man Guthaben für Telekom-Anbieter, Spiele-Konsolen, Online-Shops oder den Supermarkt selbst kaufen kann. Die häufigsten Anwendungsfälle sind Geschenkkarten für Geburtstage oder Jubiläen, Karten für Mitarbeiter, Rabattkarten, Rückerstattungen oder diverse Anwendungen aus dem Fintech-Segment.

Diese Karten entsprechen funktional einer Debitkarte, die mit einem Girokonto verbunden ist, wobei Pathward als Treuhänder fungiert und das Bargeld hält. Diese Aufgabe muss von einer lizensierten Bank übernommen und darf nicht von den Herausgebern der Prepaid-Karten durchgeführt werden. Pathward verwaltet die Einlagen, führt die Zahlungen durch und liefert das regulatorische Umfeld sowie beratende Dienstleistungen.

Pathward hat in der Vergangenheit etwa die Hälfte damit verdient, indem man die verwalteten Einlagen gewinnbringend angelegt hat. Dadurch hat man in etwa eine Nettozinsspanne von 4 % erzielt, im derzeitigen Umfeld ist aber noch deutlich mehr möglich und daher geht der Gewinn von Pathward regelrecht durch die Decke.

Das Geschäft ist nicht nur äußerst simpel und risikolos, es ist auch noch hochprofitabel. Die Nettomarge von Pathward liegt seit Jahren bei über 20 %.

Die andere Hälfte des Geschäfts ist bisher auf die Beratung und die Zahlungsabwicklung entfallen. Das Kreditportfolio ist weniger riskant und vielseitiger, als es der Markt realisiert, und bietet Raum für höhere Zinseinkünfte, beispielsweise durch steigende Renditen bei der Ausgabe neuer Kredite und neuen Partnerschaften.

Pathward sollte in der Lage sein, den Nettogewinn in den nächsten Jahren im hohen einstelligen Prozentbereich oder mehr zu steigern. Hinzu kommen massive Aktienrückkäufe, da das Geschäft aufgrund der Cashflow-Dynamik quasi keinerlei Kapital benötigt, um zu wachsen.

Was das bedeutet, haben die letzten Jahre gezeigt. Pathward ist es gelungen, den Umsatz seit 2018 von 275 auf 577 Mio. USD zu steigern. Gleichzeitig wurde die Zahl der Aktien von 31 auf 27 Millionen Stück reduziert, obwohl die Anzahl durch eine Übernahme zwischenzeitlich auf 38 Millionen Stück gestiegen war.

In der jüngeren Vergangenheit hat die Geschwindigkeit der Buybacks dramatisch zugenommen.
Da gleichzeitig die Margen gestiegen sind, hat das zu einem Anstieg des Gewinns von 1,67 auf 5,99 USD je Aktie geführt.

Mit einem Börsenwert von 1,35 Mrd. USD ist Pathward für US-Verhältnisse jedoch so klein, dass die Aktie weitgehend unter dem Radar fliegt. Tatsächlich gibt es aktuell nur drei Analysten, die überhaupt Schätzungen für das Unternehmen vorlegen. Zum Vergleich: Bei einem durchschnittlichen Unternehmen im S&P500 sind es etwa 20 und bei den größten Unternehmen mehr als 40.

Die Konsensschätzungen sind nicht belastbar und liegen teilweise weit daneben. In den zurückliegenden 10 Quartalen lag der Gewinn von Pathward bis zu 30 % über den Schätzungen und in der Hälfte der Fälle mindestens 10 % darüber. Im schlechtesten Quartal lag der Gewinn 3 % unter den Schätzungen.

Daher ist es eine naheliegende Annahme, dass das auch aktuell der Fall ist. Im Endeffekt ergeben die derzeitigen Konsensschätzungen wenig Sinn und ich zeigen Ihnen, warum.

Im letzten Geschäftsjahr hat Pathward einen Gewinnsprung um 14 % hingelegt. In den ersten sechs Monaten des laufenden Geschäftsjahres, welches noch bis Ende September läuft, ist der Gewinn um 22 % auf 3,61 USD je Aktie gestiegen – den Großteil davon hat man im zweiten Quartal verdient.

Die Wachstumsdynamik hat demnach zugenommen und nicht abgenommen. Trotzdem wird derzeit erwartet („Konsensschätzung“ von drei Analysten), dass das Ergebnis in diesem Jahr nur um 9 % auf 6,52 USD je Aktie steigen soll.

Doch nehmen wir trotzdem an, dass die Konsensschätzungen richtig sind und der Gewinn am Ende nicht höher ausfallen wird. In diesem Szenario kommt Pathward Financial auf eine forward P/E von 8,1.

Im Verhältnis zu den Charakteristiken des Geschäftsmodells, den vorliegenden Wachstumsraten und allen anderen Faktoren, ist das wenig. Es ist nur folgerichtig, dass Pathward in Anbetracht der Bewertung im großen Stil eigene Aktien zurückkauft.

Das Unternehmen sollte jeden Cent, den das operative Geschäft abwirft, in Buybacks stecken.
Im letzten Quartal hat man 764.185 eigene Aktien eingezogen und in den letzten 12 Monaten in etwa 2,5 Millionen Stück (etwa ein Zehntel aller Aktien).

Man muss kein Mathegenie sein, um sich ausmalen zu können, was passiert, wenn ein Unternehmen jedes Jahr ein Zehntel der ausstehenden Aktien zurückkauft.

Darüber hinaus muss man sich um ernstzunehmende Konkurrenz in diesem Bereich kaum Sorgen machen. Der einzige voll integrierte Wettbewerber ähnlicher Größenordnung ist Bancorp Inc., sonst gibt es niemanden. Und die großen Banken scheren sich nicht um das Geschäft mit Prepaid-Karten, es ist einfach zu klein.

Pathward ist der Marktführer und erzielt einen Umsatz von etwas mehr als einer halben Milliarde. Für eine Großbank mit über 100 Mrd. USD Jahresumsatz wie JP Morgan, Bank of America etc. sind das schlichtweg Peanuts.